Blasen




Warum kommt es zu Blasen? Keynes liefert mit seinem „Beauty Contest“ hierfür eine schlüssige Erklärung: Immer mehr Leute (Anleger) kaufen dieselben Assets, oder übergeordnet dieselbe Asset-Klasse. Es entwickelt sich ein „schöner“ Trend, immer mehr sehen das und wollen an den Steigerungen teilhaben. Die Steigung des Trends beschleunigt sich, jetzt will jeder dabei sein. Und zwar nicht unbedingt deshalb, weil er von der Sinnhaltigkeit dieser Investition selbst überzeugt ist, sondern deshalb, weil er meint, dass „alle“ dabei sind.

Und wenn wirklich alle dabei sind, dann platzt die Blase – aufpumpen geht langsam, platzen geht schnell, zudem ist der Zeitpunkt kaum vorhersehbar.

Eine Blase entwickelt sich stets nach demselben Schema: In der Frühphase gibt es wenige, die die Chancen erkennen, die sich mit einer bestimmten Anlage bieten. Der Trend wird angeschoben („Start“). In der mittleren Phase („Acceleration“) kommen immer mehr dazu, der Trend nimmt Fahrt auf. In der Endphase („Exponential“) beschleunigt sich der Trend und endet in einer Fahnenstange.

Ist das alles? Oft wird gesagt, Bedingung für eine Blasenbildung sei, dass sie sich unerkannt entwickelt. Ich denke, das ist nicht entscheidend. Entscheidend ist, was die Masse der Anleger tut. Ob diese an der Blase teilnehmen, weil sie sie nicht erkennen oder gerade weil sie sie erkennen (und vorhaben, rechtzeitig abzuspringen), ist unbedeutend. Motive sind letztlich uninteressant, auch wenn sie einen gewissen Einfluss auf den konkreten Verlauf der Blasenbildung haben mögen.

Am Verlauf von Öl Brent lassen sich die drei genannten Phasen schön verfolgen. Die Startphase endete Ende 2004 mit einem schnellen Kursrückgang, bei dem sich wahrscheinlich einige Anleger der ersten Stunde verabschiedet haben. Die Phase „Acceleration“ endete im Januar 2007 – auch hier kam es zu einem deutlichen Kursrückgang sogar kurz unter die ursprüngliche Aufwärtslinie. Die „Exponential“-Phase dauerte bis Anfang Juli 2008. Das Platzen der Blase („Burst“) ließ den Kurs bis Ende 2008 auf das Niveau von Ende 2004 kollabieren.

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Inflation – die “große Unordnung”




„Der beste Weg, das kapitalistische System zu zerstören, ist die Währung zu verderben.“ Das sagte kein geringerer als Lenin und Keynes bezog sich auf ihn, als er 1919 schrieb:

„Mit anhaltender Inflation können Regierungen still und heimlich einen bedeutenden Teil des Wohlstands ihrer Bürger konfiszieren. … Der Prozess lässt viele verarmen und bereichert wenige. … Lenin hatte sicher recht. Es gibt keinen subtileren, sichereren Weg, die bestehenden Grundlagen der Gesellschaft umzustürzen, als die Währung verderben. Der Prozess lässt alle die verborgenen Kräfte ökonomischer Gesetze auf der Seite der Zerstörung in einer Weise wirken, die kaum jemand zu diagnostizieren in der Lage ist.“ (The Economic Consequences of the Peace (1919), Chapter VI, pg.235-236)

Richard Cantillon hatte schon Jahrzehnte vor Adam Smith beschrieben, in welchen Etappen sich die Inflation durch die Wirtschaft zieht. Dabei sitzen die Profiteure einer solchen Entwicklung nahe an den Geldquellen, sie treiben mit ihrer zusätzlichen Nachfrage Preise an, das erhöht die Einkommen anderer, der Impuls geht durch das gesamte Wirtschaftssystem bis er bei den Ärmsten ankommt, die ihn durch steigende eigene Einkommen nicht kompensieren können.

SocGen Stratege Dylan Grice ist beunruhigt, dass die Zerstörung des Geldwerts erneut zu sozialer Erniedrigung und zu sozialem Chaos führt. Er führt aus, dass letzten Endes alle wirtschaftliche Aktivität auf einen Austausch zwischen Fremden hinausläuft, der auf einem bestimmten Maß an Vertrauen beruhen muss. Geld ist der Vermittler dieses Tauschs. Den Geldwert zu zerstören, bedeutet, Vertrauen zu zerstören.

Grice schreibt, es gebe in der Geschichte zahlreiche Beispiele von „großer Unordnung“, bei der der soziale Zusammenhalt durch Geldentwertung erschüttert wurde. Die nun schon mehrere Jahrzehnte anhaltende Kredit-Inflation dürfte seiner Meinung nach eine ähnlich zerstörerische Kraft entfalten und eine neue „große Unordnung“ herbeiführen. Für die aktuelle Kredit-Hyperinflation sei die anhaltende Liquiditätsflut der Zentralbanken verantwortlich.

Ironie der Geschichte: Keynes hat den Zusammenhang zwischen Geldentwertung und sozialen Unruhen früh erkannt (und u.a. aus diesem Grunde vehement, aber vergeblich dafür plädiert, Deutschland nach dem verlorenen Ersten Weltkrieg nicht zu stark mit Reparationszahlungen zu belasten). Aber viele seiner heutigen Jünger sind enthusiastische Unterstützer von QE und anderen Geldfluten.

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Frachtraten: Düstere Zukunft?




Frachtraten gelten gemeinhin als Frühindikatoren für die wirtschaftliche Entwicklung. Dabei läuft der „Baltic Dry“ in der Regel vor, er gibt die Entwicklung der Frachtraten bei „Schüttgütern“ wider – Rohstoffe, die erst noch in den nachgeschalteten Fertigungsstufen veredelt werden müssen, bevor sie in die Produktion von Waren für die Endmärkte eingehen können.

Der Baltic Dry (Chart von Bloomberg) hatte im März ein Tief bei rund 650 ausgebildet. Gleichzeitig respektierte er erst im Juli wieder eine aus Mai 2011 kommende Abwärtslinie. Die Chartformation lässt sich als Abwärtsdreieck einstufen. Wenn 650 nicht hält, ist die Kellertür offen.

Der Harpex-Index (Chart von Harper Petersen & Co) verzeichnet die Raten für Container-Fracht und damit hängt seine Entwicklung im wesentlichen an dem Bedarf für Lieferungen von Fertig-, oder Halbfertigwaren. Er zeigt gegenwärtig ein ähnliches (tristes) Bild: Auch hier lässt sich Abwärtsdreieck erkennen, das von Mai 2011 her kommt. Support hier bei 375, erreicht im Frühjahr.

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Monsters of Geldmaching


Die zurückliegenden beiden Wochen mit der Entscheidung der EZB, sich mit ihrem OMT-Programm zum Retter der Eurozone aufzuschwingen, und der Fed, so lange MBS (Mortgage backed securities) zu kaufen bis die Arbeitslosenquote signifikant gesunken ist, markieren einen historischen Schnitt in der Finanzwelt.

Er ist an Tragweite zu vergleichen z.B. mit dem Einsatz der Deregulierung im Jahre 1999, als der „Glass-Steagall Act“ offiziell aufgehoben wurde, der seit 1933 die Aktivitäten von US-Geschäftsbanken auf dem Feld des Investment-Bankings beschränkt hatte. Mit diesem formalen Akt -die Regulierung war in den Jahren zuvor bereits löchrig wie ein Schweizer Käse geworden- wurde der Weg endgültig frei für Finanz-Supermärkte und eskalierende Bilanzhebel und für die im Herbst 2008 platzende Kreditblase.

Mit den jetzigen Beschlüssen von EZB und Fed erreicht eine Entwicklung eine neue Qualität, die nach 2000 in Asien begann.

Dortige Zentralbanken begannen vor gut zehn Jahren, verstärkt ausländische Assets zu kaufen (siehe Artikel „Zentralbanken – hohe Risiken“). Lag deren Anteil zu Beginn des neuen Jahrtausends noch bei unter 25% des BIP, hat sich die BIP-Quote mittlerweile verdoppelt.

Nach 2008 haben die diversen QE-Programme der Fed und anderer Notenbanken im Westen die Asset-Seite auch hier stark ausgeweitet und das Zinsniveau gedrückt. Die Differenz zu den Zinsen in den asiatischen Emerging Markets wurde größer. Der Gefahr zu großen Kapitalzustroms begegneten und begegnen die asiatischen Zentralbanken mit lockerer Geldpolitik und halten gleichzeitig mit Käufen ausländischer Staatsanleihen ihre Währung schwach, um ihre Exportindustrie zu stützen. Das übt weiteren Druck auf die langfristigen Zinsen z.B. in den USA aus – usw.

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Merkel macht den Weg für Draghi frei



Nachdem der S&P 500 sich unter dem Zwischenhoch aus Anfang Mai bei 1405 in immer enger werdender Tagesspanne festgesetzt hatte, brachte am zurückliegenden Donnerstag Frau Merkel die Erlösung. Sie äußerte sich so, dass die „Märkte“ annahmen, sie unterstütze die Pläne von EZB-Draghi, Anleihen von notleidenden PIIGS-Ländern zu kaufen. Ihr Bundesbank-Präsident hält weiterhin dagegen, aber wen interessiert das schon.

Nach meiner Sommerpause das gleiche Bild wie davor: Politik und „Märkte“ befinden sich in einer solch großen Abhängigkeit zueinander, dass man eigentlich der sowieso schon alles bis zur Banane regelnden Europäischen Kommission auch gleich die Aufgabe übertragen kann, täglich vor Handelsbeginn zu verkünden, wo die Finanzmärkte am Abend zu schließen haben.

Ökonomische Daten, die eher auf weiter nachlassende Wachstumsperspektiven hindeuten, werden ignoriert. Im Zweifel helfen ein paar Zahlenspielereien weiter. So am zurückliegenden Mittwoch. Die US-Einzelhandelsumsätze kamen für Juli saisonal bereinigt doppelt so stark herein wie erwartet – plus 0,8% statt 0,4%. Die unbereinigten Zahlen hingegen sanken gegenüber dem Vormonat um 0,9%. Wie Zerohedge analysiert hat, wurde im Juli zum ersten Mal in dieser Dekade der saisonale Korrekturwert nicht subtrahiert, sondern addiert. Hätte man das frühere Berechnungsverfahren weiter angewandt, wäre ein Minus gegenüber dem Vormonat von 1,3% herausgekommen (siehe Chart!).

Auch hier dasselbe nach, wie vor der Sommerpause: „Trau keiner Statistik, die Du nicht selber gefälscht hast.“

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Trend am POS

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USA: Rezession im zweiten Halbjahr?

USA: Verfügbares persönliches Realeinkommen



Das ECRI-Institut hat erneut die Erwartung bestätigt, dass es in der zweiten Jahreshälfte 2012 zu einer Rezession der US-Wirtschaft kommt. Darauf weist u.a. der Weekly Leading Indicator des Instituts hin, der eine beachtliche Treffsicherheit aufzuweisen hat.

Das klingt zunächst überraschend, schreibt das ECRI, aber Rezessionen beginnen oft, wenn das BIP-Wachstum noch positiv ist. So der Fall bei vier der zurückliegenden sechs Rezessionen. Das gilt auch für 72% aller Rezessionen der zurückliegenden 94 Jahre.




Zum Beispiel zeigte das Start-Quartal der großen Rezession 2007 bis 2009 noch ein BIP-Wachstum von 1,7%, die heftigen Rezessionen der Jahre 1973 bis 1975 und 1981/1982 begannen mit einem BIP-Wachstum von 3,9%, bzw. 4,9%.

 

Außerdem kommt es häufig zu nachträglichen Revisionen der BIP-Daten, so dass erst im Nachhinein klar wurde, dass eine Rezession bereits begonnen hat. In den sechs zurückliegenden Rezessionen dauerte es rund ein halbes Jahr, bis die BIP-Veränderungen negativ wurden. Es dauerte sogar mehr als ein Jahr, bis klar war, dass das BIP schon während des ersten Quartals der Rezession 2001 um 1,3% kontrahierte. Ursprünglich war ein Zuwachs von 2,0% berichtet worden. Der BIP-Zuwachs für das erste Quartal 2012 wird mit 2,2% errechnet – folgt hier auch bald die Abwärtsrevision?

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Wo ein Weg ist, ist noch lange kein Wille

EZB-Chef Draghi scharwenzelt um die Deutschen herum und bemüht selbst preußische Traditionen, um Ängste vor (zu viel) Inflation zu nehmen. Alle schönen Worte in der Bild-Zeitung und anderswo ändern nichts: Mit den beiden LTROs und mit dem (mittlerweile unterbrochenen) Ankauf von PIIGS-Staatsanleihen betreibt die EZB indirekt das, was ihr in den europäischen Verträgen als direkte Maßnahme verboten ist – Staatsfinanzierung.


 

An der Quittung für diese Politik wird noch gedruckt. Immerhin musste die EZB schon ihre Prognose für die Inflationsrate 2012 hoch setzen – auf 2,4%. Zur Erinnerung: Ihr Inflationsziel liegt bei 2%. Beobachter warnen vor einer inflationären Bewegung, wie etwa Thomas Mayer, Chefvolkswirt der Deutschen Bank: Erste Anzeichen liefere der deutsche Immobilienmarkt, jetzt komme es auf die nächsten Tarifabschlüsse an. Eine Lohn-Preis-Spirale könnte sich in Bewegung setzen.

Draghi und sein Chefvolkswirt Praet haben alles im Griff, sagen sie und verweisen auf ihr Instrumentarium. Solche Mittel gibt es, sie laufen im Kern darauf hinaus, dass die EZB Kredite bei den Geschäftsbanken aufnimmt. So wie sie zuvor etwa durch die LTRO-Kredite Geld in den Finanzsektor gepumpt hat, so kann es auch wieder eingesammelt werden („sterilisiert“) werden. (Die Fed diskutiert etwas Ähnliches, um die Gemüter zu beruhigen).

Wo ein Weg ist, ist noch lange kein Wille.

Wenn die EZB anfängt, Liquidität mehr als nur in homöopathischen Dosen einzusammeln, gibt es einen Aufschrei. Großbanken werden damit drohen, Kredite an die Realwirtschaft einschränken zu müssen, Asset-Preise kommen schon mal vorsorglich unter Druck, um zu zeigen, was alles passieren könnte. Nicht zuletzt werden die PIIGS-Staaten aufschreien, weil ihre Schuldzinsen anziehen.

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Obamas historische Rede

US-Präsident Obama hat gestern Abend wieder eine der regulären Jahresanfangs-Reden zur Lage der Nation gehalten. Er hat dabei alle rhetorischen Register gezogen – und darin ist er wahrlich gut. Wallstreet brauchte nach der Lehman-Pleite einen solchen Redner, der die Leute ruhig stellen konnte, sie hat seinen Wahlkampf mit Millionen-Spenden finanziert, und – sie hat ihn bekommen.

Was ist geworden aus all den hoch fliegenden Plänen vor seiner Wahl, aus „Change“, „Change“ und noch mal „Change“? (Fast) nichts.

Klar, die Republikanische Partei blockiert ihn, wo sie kann. Mit Erfolg, sie hat die Mehrheit im Repräsentantenhaus. Das ist für einen solchen Redner wie Obama gut. So kann er sich hinstellen und auf den angeblich Schuldigen zeigen, der all seine schönen Pläne verhindert hat. Und davon ablenken, dass er seine Ziele nicht verwirklicht hat.

Obama hatte in seiner „State of the Union“-Rede vor einem Jahr den Fokus auf den Arbeitsmarkt gelegt und ein ehrgeiziges Job-Programm ausgerufen. Rund eine halbe Billion Dollar sollte es kosten, Millionen von Arbeitsplätzen sollte es schaffen. Die Republikaner blockieren auch hier. Abgesehen davon macht ein dreiviertel Jahr vor der Präsidentschaftswahl der Start eines solchen Programms keinen Sinn, weil es mehr Zeit benötigt, bis sich eventuelle Wirkungen zeigen.

Zudem gehen IWF und Weltbank in ihren aktuellen Prognosen davon aus, dass das globale Wirtschaftsumfeld nicht gerade günstig aufgestellt ist für die Schaffung von Abertausenden neuer Jobs. Die Fed hat sich mit ihren aktualisierten Projektionen an diese Sicht der Dinge angehängt und ihren Ausblick gegenüber dem von November 2011 weiter reduziert.

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IWF-Wirtschaftsausblick: Hohe Risiken





Der aktuelle Ausblick des IWF (“World Economic Outlook (Update)“) sieht die Weltwirtschaft in einer gefährlichen neuen Phase. Die strukturellen Probleme seien ungelöst, das Vertrauen sei deutlich gesunken, die Risiken nehmen zu, heißt es dort. Weiter ist von einer Reihe externer Schocks die Rede, die das Weltwirtschaftssystem erschüttern können.

Das geschilderte Szenario sei noch relativ optimistisch, sagt der IWF. So sei bereits einkalkuliert, dass es auf der politischen Ebene der Eurozone deutliche Fortschritte in Sachen Lösung der Schuldenkrise gibt. (Welche?)

In den USA hat es die private Wirtschaft laut IWF nicht geschafft, die staatlichen Anreizprogramme in einen selbsttragenden Aufschwung umzusetzen. In Europa gehe die Schuldenkrise weiter. Die Strukturprobleme in den Industrieländern seien hartnäckiger als bisher gedacht (oder gehofft – siehe hierzu auch “Wege aus der Schuldenkrise“).

Der Weltwirtschaft steht laut IWF in 2012 eine deutliche Abkühlung bevor, sie werde nicht um vier Prozent wachsen, wie im September vorhergesagt, sondern nur um 3,3%. Der Eurozone droht mit minus 0,5% Zuwachs eine Rezession, Deutschland ist für ein kleines Wachstums-Plus gut. Bei Spanien und Italien wurden die Wachstumsaussichten gegenüber der letzen Vorhersage am deutlichsten nach unten korrigiert. Hier liegt auch das größte Belastungspotenzial. Davon werden auch die Schwellen- und Entwicklungsländer betroffen, sie müssen mit einem schwächeren Wachstum von 5,4% rechnen.

Für Spanien sagt der IWF in einer separaten Mitteilung voraus, dass das Land seine Defizit-Ziele verfehlen wird. Das Budget-Defizit wird für 2011 wahrscheinlich 8% betragen, 6,8% in 2012 und 6,3% in 2013 (vorherige Prognose: 3%). Das Land sollte auch noch nicht einmal versuchen, die alten Defizitziele zu erreichen, das brächte nur zusätzliche Instabilität. Laut IWF falle Spanien in eine zwei Jahre anhaltende Rezession.

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Wege aus der Schuldenkrise

Am zurückliegenden Freitag hat die Rating-Agentur Standard & Poors das Kreditrating von neun europäischen Ländern herabgesetzt. Zur Begründung wird darauf verwiesen, dass der im Dezember beschlossene Fiskalpakt unzureichend ist, bzw. umgesetzt wird. Dessen jetzt dritter Entwurf stellt eine signifikante Verwässerung des seinerzeit beschlossenen Vorhabens dar.

Die Abstufung war zu erwarten gewesen. Die europäische Politik reagierte jedoch mit Unverständnis, teilweise auch mit dem „leisen“ Hinweis, die Rating-Agentur wolle mit ihrem Schritt nur von der amerikanischen Verschuldungsproblematik ablenken. Ich finde, z.B. ein „AA+“ für Frankreich ist doch immer noch eine äußerst freundliche Bewertung.

Die „Märkte“ hatten noch kurz vorher die erfolgreich verlaufenen Bond-Auktionen in Italien und Spanien gefeiert. Oder war es das gute Geschäft für die Banken? Diese leihen sich im Dezember beim „LTRO“ der EZB für ein Prozent auf drei Jahre Geld und kaufen damit drei Jahre laufende italienische Staatsanleihen, die mit 4,83% rentieren. Die tragen sie dann beim nächsten LTRO als Sicherheit zur EZB, leihen sich dafür neues Geld und… Und Standard & Poors sorgt mit schlechterem Kredit-Rating dafür, dass das Geschäft künftig noch mehr Zinsen abwirft.

Schulden – das alte Thema ist das neue...

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