EU-Kommission hebt Finger gegen Italien

Die EU-Kommission hebt mal wieder den Finger (nein, nicht den Mittelfinger) und droht Italien, wegen dessen wachsender Schuldenlast ein Verfahren gegen das Land zu eröffnen. Italien soll bis April darlegen, wie das Haushaltsdefizit verringert werden kann. Vorgabe sind Einsparungen im Umfang von 0,2% des italienischen BIP, also 3,3 Mrd. Euro. Die Staatsverschuldung kommt auf rund 133% des BIP.

Das Land könnte nach Durchführung eines EU-Verfahrens sogar bestraft werden – eine Geldstrafe von bis zu 0,5% des BIP wäre möglich. Gleichzeitig forderte die Kommission Deutschland mal wieder auf, wegen der hohen Export-Überschüsse in 2016 von fast 253 Mrd. Euro mehr zu investieren. Eine Stärkung der Binnennachfrage in Deutschland würde helfen, die Teuerungsrate zu erhöhen und die Entschuldung in den besonders betroffenen Mitgliedsländern zu erleichtern, heißt es.

 

Seit Draghis „Whatever it takes“ Mitte 2012 und dem bisher nicht aktivierten OMT-Programm vom September 2012 waren die Renditen in der Eurozone beständig gesunken. Zinsen für zehnjährige italienische Staatsschulden erreichten im Tief im Frühjahr 2015 und im dritten Quartal 2016 etwa ein Prozent. Seit einigen Monaten steigen sie, kürzlich hatten sie zwei Prozent überschritten, aktuell liegen sie bei gut 1,8%.

 

Der folgende Chart zeigt sehr deutlich, wie weit in Italien soziales Wohlergehen und das der Bond-Halter auseinanderklafft. Die Jugendarbeitslosigkeit steigt seit 2012 munter weiter und hat kürzlich wieder 40% erreicht. Gleichzeitig spiegeln die Zinsen recht solide Staatsfinanzen wider – lachhaft bei einer Verschuldungsquote von 133% (siehe auch hier!).

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Inflation – gut oder schlecht?

US-Aktien haben gestern in den letzten Handelsminuten noch neue Rekordhochs herausgequetscht, nachdem Dow und S&P 500 zuvor geschwächelt hatten. Manchmal sagen solche minimalen Bewegungen einiges aus – in diesem Fall haben wohl große Akteure vor dem langem Feiertagswochenende in den USA dafür gesorgt, dass das Bild vordergründig weiter positiv aussieht.

Im VIX stecken häufig frühe Hinweise auf künftige Kursänderungen. So hat Tom McClellan jetzt darauf hingewiesen, dass der Preis der teuersten VIX-Future-Kontrakte (also in aller Regel die mit der längsten Laufzeit) zu sinken beginnt. Trotz der Tatsache, dass der Spotpreis des VIX seit Juli 2016 fast ausschließlich unter 15 lag, blieb der teuerste VIX-Future-Kontrakt bisher über 20. Das änderte sich erst vor wenigen Tagen, am 15. Februar wurden lediglich 17,675 bezahlt, das ist der tiefste Wert seit August 2015, bevor es zum China-befeuerten Mini-Crash kam.

 

Werte unter 18 für den teuersten VIX-Kontrakt sind selten, sie zeigen übergroße Sorglosigkeit und das fällt gewöhnlich mit signifikanten Topps bei Aktien zusammen. Keine Regel ohne Ausnahme: Während QE3 lagen die Preise der teuersten VIX-Kontrakte längere Zeit deutlich unter 18. Aber seitdem funktioniert der Zusammenhang wieder, sagt McClellan (Chartquelle).

 

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Hallo Euro-Krise!

Wenn Trump nicht gerade wieder über seine Vorhaben zwitschert, richtet sich die Aufmerksamkeit mal wieder in Richtung Euro. Zweijährige Griechenland-Bonds rentieren über zehn Prozent, die Renditen von Bonds anderer Länder der südlichen Peripherie der Eurozone steigen, auch der Spread zwischen französischen und deutschen Renditen weitet sich aus. Momentan wird gerade ein möglicher Wahlerfolg des Front National bei den französischen Präsidentschaftswahlen hoch gekocht (zweiter Wahlgang Anfang Mai).

Interessanterweise hat EZB-Chef Draghi kürzlich in einem Brief an zwei italienische Europa-Abgeordnete geschrieben: „Wenn ein Land aus dem Eurosystem ausscheiden sollte, müssen die im Target-System aufgelaufenen Forderungen oder Verbindlichkeiten ausgeglichen werden.“ (h/t Dr. M. Hüfner) Anlass für seine Äußerungen dürfte die Diskussion in Italien über ein Referendum zum Austritt aus der Währungsunion sein. Draghi droht damit, dass ein solcher Schritt teuer wird. Italien, wie auch Spanien, schulden dem Euro-System jeweils rund 350 Mrd. Euro, Deutschland hat Forderungen in Höhe von über 750 Mrd. Euro (Chartquelle).

 

 

Draghi hat mit seiner Äußerung zum ersten Mal die „Ewigkeit“ der Euro-Währungsunion in Frage gestellt – in den Maastricht-Verträgen ist kein Austritt aus der Euro-Zone vorgesehen. Zwar war auf dem Höhepunkt der Griechenland-Krise schon einmal die Möglichkeit eines Austritts diskutiert worden. Die Auswirkungen eines solchen Schritts waren und sind aber überschaubar, das Land ist klein. Und die meisten seiner Schulden liegen mittlerweile wohlverwahrt bei öffentlichen Institutionen der übrigen Mitgliedsländer der Eurozone. Bei einem Land von der Größe Italiens ist das schon anders.

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Trump: So geht Wirtschaft (oder auch nicht)

Trump hält Wort – er hatte im Wahlkampf versprochen, die Grenze zu Mexiko mit einer Mauer zu versehen, damit Schluss ist mit der heimlichen Abwanderung von US-Arbeitsplätzen. Ach nein, es soll verhindert werden, dass Mexikaner den Amerikanern ihre Arbeitsplätze weg nehmen. Bezahlen soll Mexiko, na klar, wer sonst! Das Land ziert sich noch, eventuell will Trump daher das Geld über Einfuhrzölle wieder reinholen. „Believe me,“ pflegt er bei besonders abstrusen Plänen gerne zu sagen.

Ich will Herrn Trump nicht zu nahe treten, aber seine volkswirtschaftlichen Pläne kann er sich unmöglich alleine ausgedacht haben. Wer also? Seine wichtigsten Berater in Handelsfragen sind Wilbur Ross und Peter Navarro. Der erste soll Handelssekretär werden, der zweite soll dem neu geschaffenden „Nationalen Handelsrat“ vorsitzen. Beide hatten Ende September 2016 auf der Website von Trump ein 30-seitiges Papier mit dem Titel „Scoring the Trump Economic Plan: Trade, Regulatory, & Energy Policy Impacts“ veröffentlicht.

 

Wilbur Ross (80) ist Investor und früherer Banker, der damit reich wurde, notleidende Firmen vor allem im Fertigungs- und Stahl-Bereich zu kaufen und nach Restrukturierung gewinnbringend zu veräußern. Forbes listet ihn als Milliardär mit einem Netto-Vermögen von knapp drei Mrd. Dollar. Er ist der Meinung, dass Länder, die fair spielen und jedem eine Chance für fairen Wettbewerb geben, Zugang zum US-Markt haben sollten. Diejenigen aber, die sich nicht an die Regeln halten, sollten schwer bestraft werden.

 

Peter Navarro (68), Professor für Volkswirtschaft an der Universität von Kaliformien, diente Trump im Wahlkamp als wirtschaftspolitischer Berater. Er wird in seiner Zunft nicht sehr ernst genommen, gilt als Außenseiter. Er meint, der Aufstieg Chinas müsse gestoppt werden, das Land sei für den Abstieg Amerikas verantwortlich. Er vertritt eine isolationistische Politik, ist Anhänger des Protektionismus und sieht Importe in die USA grundsätzlich als Teufelswerk an.

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20K oder 20B – was kommt zuerst?

Im neuen Jahr werden vermutlich zwei runde Zahlen „geknackt“. Gestern erreichte der Dow Jones Average intraday fast 20.000, es fehlte nicht mal ein Punkt. Die US-Staatsverschuldung kommt aktuell auf 19,952 Bill. Dollar, bis zur Inthronisation von „King Donald II“ dürfte die runde Zahl 20 Bill. Dollar wohl erreicht sein. Und dann geht’s weiter – er hat ja schon angekündigt, neue Schulden zu machen.

Legt man den Verlauf von Aktienkursen und Verschuldung seit den 1920er Jahren zugrunde, so ist das eine gute Nachricht für Aktienkurse. Denn jedesmal, wenn das Wachstum der Schulden nicht so fröhlich weiter ging wie zuvor, gab es im S&P 500 Probleme. 1928/1929 nahm die jährliche Verschuldung in Relation zum BIP ab, es folgte die Weltwirtschaftskrise mit einem drastischen Einbruch der Aktienkurse. In den Jahren nach dem Zweiten Weltkrieg kam es zu einer deutlichen Reduktion der jährlichen Neuverschuldung, der S&P 500 brach ein und lief dann mehrere Jahre seitwärts. Ein ähnliches Bild 1957/1958. In 2000 war die Neuverschuldung nach einer Reihe von Jahren mit abnehmender Neuverschuldung nahezu bei Null angelangt, die dotcom-Blase platzte. 2008 reichte schon ein drei Jahre von relativ hohem Niveau aus abnehmendes Defizit relativ zum BIP, es folgte die Finanzkrise mit ihrem starkem Verfall der Aktienkurse.

 

 

Ich habe bewusst „folgte“ geschieben, an dieser Stelle möchte ich keine Kausalbeziehung herstellen. Nach jedem Versuch, die Neuverschuldung zumindest deutlich zu reduzieren, folgte eine Rezession. Die Kausalität geht vermutlich über eine restriktivere Geldversorgung, die eine geringere Neuaufnahme von Staatsschulden bewirkt. Das steht wiederum für abnehmende staatliche Anreize und trägt so dazu bei, dass der Konjunkturzyklus in eine Rezession übergeht.

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Auch dieses Jahr wieder – was bringt das nächste?

Alle Jahre wieder lädt das Jahresende zum Ausblick auf das kommende Jahr ein. Bei einem längerfristen Blickwinkel auf die Finanzmärkte sind die strukturellen Tendenzen relevanter als die kurzfristigen Faktoren, die häufig spekulativ überzeichnet werden. Ich befasse mich dabei vor allem mit den USA, hier wird politisch und wirtschaftlich immer noch (oder erst recht wieder) der Takt geschlagen. Natürlich ist bei solchen Projektionen vorausgesetzt, dass kein „Schwarzer Schwan“ auftaucht, eines von jenen Ereignissen, die nach traditioneller Stochastik höchst unwahrscheinlich sind.

Das Ereignis, das für die Finanzmärkte zweifellos die größte und nachhaltigste Bedeutung hatte in dem auch ansonsten an Ereignissen nicht eben armen Jahr 2016, war die Wahl von Trump zum nächsten US-Präsidenten. Seitdem wird an den Finanzmärkten gewettet auf die einfache Gleichung Trump = Deregulierung + Infrastruktur-Ausgaben + Steuersenkungen. Der Dow Jones stieg sieben Wochen in Folge. Eine besonders gute Performance legten amerikanische Small Caps hin, was wohl mit Tiraden Trumps gegen Auswirkungen der Globalisierung zu erklären sein dürfte. Gemäß aktuellen Berichten könnte Trump eine Importsteuer von bis zu zehn Prozent einführen, das dürfte kleinere, lokal operierende Firmen besonders unterstützen.

 

Die „Trumponomics“ werden ohne hohe neue Staatsschulden nicht finanziert werden können. Im von den Republikanern dominierten US-Kongress dürfte das aber nicht auf Widerstand stossen. Die Fed warnt zwar, auf hohes schuldenfinanziertes Wachstum im kommenden Jahr mit bis zu drei Zinserhöhungen zu antworten. Da Fed-Chefin Yellen aber immer wieder für Investitionen in die Infrastruktur plädiert hat, erscheint das als leere Drohung. Überhaupt fokussiert die Fed die Ankurbelung der Konjunktur und nähme dabei auch ein Überschießen der Inflation inkauf. Sie wird im Zweifel das Ziel einer günstigen Finanzierung neuer Staatsschulden höher hängen als die Preisstabilität. Eine Politik der gezielten Liquiditätsverknappung ist somit unwahrscheinlich.

 

Damit spricht gegenwärtig nicht viel dagegen, dass die „Trumponomics“ umgesetzt werden. Dies dürfte in die Welt hinaus ausstrahlen. Wirtschaftspolitisch steht damit nun die Angebotsorientierung im Vordergrund, nachdem sich in den vergangenen Jahren gezeigt hatte, dass die auf Keynes basierende nachfrageorientierte Wirtschaftspolitik offensichtlich nur geringe konjunkturbelebende Wirkung hat. Jetzt dürfte oben anstehen, die Investitionsbedingungen der Unternehmen zu verbessern – auch mittels höherer staatlicher Verschuldung. Daraus folgt auch, dass das in den zurückliegenden zwei Jahren beherrschende Thema „Deflationsgefahr“ (vorerst) vom Tisch ist. Basiseffekte bei Rohstoffen, insbesondere bei Öl, unterstützen das. Die Inflationserwartung nach Differenz der nominalen und realen Renditen zehnjähriger TNotes liegt gegenwärtig bei 1,9%, vor „Trump“ hatte sie bei 1,7% gelegen, Mitte September bei 1,5%.

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S&P 500 vor Zinsschritt im spekulativen Überschwang

Am kommenden Mittwoch wird es aller Voraussicht einen weiteren kleinen Zinsschritt der Fed geben, nach Fed Funds Futures beträgt die Wahrscheinlichkeit hierfür fast 95%. Vor einem Jahr hatten die Aktienmärkte auf die erste Zinserhöhung seit vielen Jahren vergrätzt reagiert. Vor dem jetzigen Zinsschritt der Fed kennt der Index kein Halten.

Transport-Aktien haben seit „Trump“ zum großen Sprung angesetzt – interessanterweise startete diese Bewegung im Dow Jones Transport Index (DJT) sogar zwei Tage vor Bekanntwerden des Ergebnisses der Wahl zum nächsten US-Präsidenten. Bis heute kann der Index auf einen Zugewinn von 16% zurückblicken und hat ein frisches Allzeithoch erreicht. Seit dem Tief im März 2009 ist der DJT übrigens um den Faktor 4,4 gestiegen, der S&P 500 kommt im selben Zeitraum „nur“ auf 3,3.

 

Am Mittwoch der zurückliegenden Woche nahm der DJT wieder einen großen Schluck aus der Bullenpulle, zeitgleich beendete der S&P 500 die Pause in seiner Trump-Rally und erreichte ebenfalls ein neues Allzeithoch. Nach Dow-Theorie müssen sich DJT und der Dow Jones Industrial Average (DJI oder „der Dow“) gegenseitig bestätigen, damit eine Bewegung als stabil angesehen werden kann.

 

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Trumpland oder der falsche Film

Am Vorabend der Wahl fragt mich meine Frau, ob ich glaube, dass The Donald eine Chance hat und im Brustton der Überzeugung antworte ich: „Niemals“!

Einer der keine Muslime mehr in ein Land lassen will, das seit seiner Gründung offensiv mit Religionsfreiheit geworben hat, einer, der nicht nur Terroristen sondern gleich deren gesamte Familie umbringen lassen will, einer der Millionen Latinos deportieren will, einer der damit prahlt, Frauen sexuell zu belästigen, kann niemals Präsident der USA werden.

Wenige Stunden später war er gewählt und mein Bild von den USA auf den Kopf gestellt.

„Er ist das Spiegelbild der Amerikaner“ sagt mein Freund Tuvia Tenenbom, der gerade sein neues Buch „Allein unter Amerikaner“ bei Suhrkamp veröffentlicht hat. Ein halbes Jahr reiste er durch das Land, besuchte Indianer Reservate, Slums, Washingtoner Insiderzirkel, die Southside von Chicago, die Quaker in Philadelphia und vieles mehr. Sein Resume: Laut, angeberisch, asozial, waffennarrisch, rassistisch, ziemlich hässlich – wie der Donald halt.

Wenn mehr als die Hälfte der Amerikaner ein Monster wählen, dann sind sie montrös. Das ist die Spiegelbildtheorie von Tuvia.

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Trump – Beginn einer neuen Ära

Man kann die Bedeutung der Wahl Trumps zum US-Präsidenten nicht hoch genug aufhängen. Mich interessiert dabei weniger, dass die Demokraten gegen die Republikaner verloren haben. Sicher, die Demokraten stehen für eine offenere Gesellschaft. Aber in ihrer Wirtschaftspolitik sind sie „Republikanisch light“.

Es war Bill Clinton, der Ende der 1990er Jahre den Glass-Steagall-Act abgeschafft hat. Bis dahin hatte der „U.S. Banking Act“ von 1933 die Aktivitäten von Geschäftsbanken auf dem Feld des Investment-Bankings begrenzt. Clinton hat mit der Abschaffung des Gesetzes das vollendet, was unter US-Präsident Reagan ab 1984 eingeleitet wurde. Einer von Clintons Beratern, Robert Rubin, wurde danach übrigens Vorstand der Citibank, ein anderer, Larry Summers, wurde von Obama als Nationaler Wirtschaftsberater in die Regierung berufen.

 

Mit der Abschaffung des Glass-Steagall-Acts war der Weg endgültig frei für Finanz-Supermärkte mit ihren eskalierenden Bilanzhebeln und schließlich für die im Herbst 2008 platzende Kreditblase, sowie den Kollaps des Haus-Marktes, dem wichtigsten Hort des Wohlstands der amerikanischen Mittelklasse-Familien.

 

Mit der Deregulierung des Bankensystems kam die Übergewichtung des Finanzwesens richtig in Schwung. Der Anteil der Industrie am BIP ist seit 1987 von 28% auf heute 18% geschrumpft. Der Anteil des Finanz- und des damit eng verbundenen Immobiliensektors am BIP ist von ca. 14% (1987) auf 18% (2015) gewachsen (siehe hier!). Der Anteil der Gewinne der US-Finanz-Unternehmen am BIP hat sich seit 1999 um 90% verbessert (seit 1969 um 168%), der der nicht-Finanz-Unternehmen um 59% (seit 1969 um 14%). Der Anteil der Löhne und Gehälter am BIP ist seit 1969 von 50% über 46% in 1999 auf aktuell 44% zurückgegangen. Die Transferzahlungen haben im selben Zeitraum von 6% auf 15% zugenommen.

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Aktien-Absturz – warum?

Der S&P 500 hat nun eine Verlustserie von neun Tagen markiert. Das gab es zuletzt vor mehr als 35 Jahren und seit 1928 nur insgesamt 14 mal. Der Index hat seit Mitte August, als er ein neues Allzeithoch erreichte, bis gestern zum Handelsschluss rund 5% verloren. Allgemein wird die Unsicherheit hinsichtlich des Ausgangs der US-Präsidentschaftswahl als Grund angegeben. Clinton scheint zwar an Wall Street geliebt zu werden, nicht jedoch an main street. Zuletzt ist ihr Vorsprung in den Umfragen deutlich gesunken.

Der S&P 500 hatte sich zwischen Mitte Juli und Anfang September in einer engen Handelsspanne zwischen 2157 und 2191 aufgehalten. In der zweiten Hälfte September begann ein nervöses Bemühen, sich darin erneut zu etablieren. Das scheiterte am 11. Oktober, von da an versuchte der Index, sich wenigstens über dem Pegel von 2130 zu halten, dem vormaligen Allzeithoch. Am 1. November gelang auch das nicht mehr, aktuell notiert der Index bei 2085 – mit ausgeprägtem oberen Docht an einer vom März 2009 herrührenden Aufwärtslinie. Kurzfristig stehen die Chancen nicht schlecht, dass es zu einer Gegenbewegung kommt, wobei 2100, 2120, auch 2130 erste Ziele wären (Chartquelle).

 

 

Die Unsicherheit hinsichtlich des Ausgangs der Wahl mag zwar der Anlass dafür sein, Geld vom Tisch zu nehmen. Aber die technische Schwäche im S&P 500 besteht auf jeden Fall mindestens seit Anfang Oktober. Damals führte Clinton in Umfragen noch deutlich. Sie steht als Garant für „weiter so“, Trump erscheint unberechenbar. Die Börsen mögen Unsicherheit nicht und so wird die sinkende Wahrscheinlichkeit, dass sie die Wahl gewinnt, eben verkauft. Heißt es.

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